Історія виникнення і розвитку ринку сміттєвих облігацій. Перспективи розвитку

ФГОБУВПО «Фінансовий Університет при Уряді Російської Федерації»

Кафедра «Цінні папери і фінансовий інжиніринг»

Курсова робота

на тему:

«Ринок« сміттєвих »облігацій: історія, сучасний стан та перспективи розвитку».

Роботу виконала:

студентка групи РЦБ 4-2

Квітко К.В.

Науковий керівник:

Станік Н.А.

Москва 2010

Зміст

Введення.3

Глава 1. Основні аспекти історії ринку «сміттєвих» облігацій.3

1.1 Період Милкена 1973-1987 года.3

1.2 1988 - 1990 года.3

1.3 1991 - кінець 1990-Х.3

Глава 2. Сучасний стан та перспективи розвитку ринку високоприбуткових облігацій.3

2.1 Особливості «сміттєвої» термінологіі.3

2.2 Сучасний стан та перспективи світового ринку високоприбуткових облігацій.3

Європа і Амеріка.3

Відмінності європейського ринку від амеріканского.3

Перспективи розвитку ринку в Америці і Европе.3

Висновки .. 3

2.3 Сучасний стан та перспективи розвитку ринку високоприбуткових паперів в Россіі.3

«Сміттєвий» сегмент в Росії. 3

Поточна переоцінка ризиків в зв'язку з дефолтамі.3

Структура сучасного російського ринку високоприбуткових бумаг.3

Перспективи російського ринку високоприбуткових облігацій.3

Виводи.3

Заключеніе.3

Список використаної літератури.3

Пріложенія.3

Чи влаштовує вас ставка банківського відсотка? Може вона навіть покриває інфляцію і допомагає зберегти гроші від знецінення? Це риторичне питання, що не вимагає відповіді. Проблема низької прибутковості заощаджень існує не тільки на російському слаборозвиненому ринку, але і на високорозвинених зарубіжних. Це відноситься не тільки до банків, а до інвестиційних і пенсійних фондів теж. Тобто до всіх фінансових структур, які не хочуть ризикувати, віддаючи перевагу надійність прибутковості.

А чи легко представникам малого та середнього бізнесу зараз отримати кредит? І тепер відповідь не знадобиться. Чому ж ті, кому потрібні гроші для ведення бізнесу, не можу зійтися з тими, хто хоче отримати реальний дохід на вкладений капітал? Саме цю функцію покликані виконувати за своєю суттю так звані «сміттєві» облігації.

«Сміттєві» облігації - це облігації спекулятивної категорії, яким рейтингові агентства присвоюють рейтинг нижче інвестиційного. Робота з так званими сміттєвими облігаціями - свого роду інвестиційний екстрим. Його адепти вважають, що гра варта свічок: разом з адреналіном вони розраховують отримати непогану за мірками боргового ринку прибуток.

Зараз з двох основних причин, зазначеним вище в поставлених питаннях, проблема низької прибутковості заощаджень і накопичень стає все більш актуальною і злободенною. І, отже, все більш активно інвестори вкладають свої кошти у високоприбуткові облігації як рішення даної проблеми. В даний час як за кордоном, так і у нас формуються фонди, які займаються саме вкладенням в високоприбуткові ризиковані цінні папери (Інтервальний фонд "Трійка Діалог - Ризиковані облігації" - один з яскравих прикладів в Росії).

Отже, говорячи про ринок так званих «сміттєвих» облігацій, можна сказати, що він мав місце і в 1900 році, і ще раніше, але отримав своє реальне розвиток і поширення в 1970-х роках з приходом Майкла Милкена на арену світових фінансів. Хоча низькосортні високоприбуткові облігації мали місце і до нього, але саме Милкена називають «сміттєвим королем», а не, наприклад, У. Бреддока Хикмен [1], який провів видатний аналітичне дослідження по безрейтінговим облігаціях. Він довів, що диверсифікований довгостроковий портфель низькосортних облігацій дає більш високу норму прибутку (враховуючи відсоток дефолтів за цими облігаціями), ніж такий же портфель облігацій з високим рейтингом. Саме його дослідження лягли в основу діяльності Милкена. Також до Милкена хотілося б відзначити Едварда Альтмана, який вивів формулу, що вимірює ступінь ризику банкрутства кожної окремої компанії (Z score model). Займаючись оцінкою можливості банкрутства компанії, Альтман проводив дуже багато досліджень саме в сфері високоприбуткових облігацій. [2]

З метою краще розглянути основні моменти в історії ринку «сміттєвих» облігацій хотілося б розділити його історію так: «період Милкена» 1973-1987, далі 1988 - 1990, 1990. - початок 2000-х. Отже, розглянемо докладніше кожен із цих періодів.

1.1 Період Милкена 1973-1987 роки.

У березні 1977 року LehmanBrothersвиступіл андеррайтером трьох випусків з рейтингом В, зібравши 178 млн. Доларів - це можна назвати точкою відліку, точкою появи саме ринку високоприбуткових паперів, а не просто окремих випусків нижче інвестиційної категорії, які продавалися і раніше. Але основний розвиток ринок «сміттєвих» паперів отримав саме в компанії Drexel, і саме завдяки Майклу Мілкену.

Протягом діяльності цієї людини можна простежити перший і найголовніший етап у розвитку ринку високоприбуткових цінних паперів, так як Майклу Мілкену належало вже в 1977 році близько 25% цього сектора ринку, а до 1986 - більше половини. Але навіть ці цифри - умовність. З огляду на тодішнє вплив Милкена в «сміттєвої» сфері, в облігації, андеррайтером яких була DrexelBurnhamLambert (компанія, в якій працював Мілкен), вкладалися багато хто не менш впливові й заможні знайомі і колеги Милкена. Рекламуючи високу прибутковість даного інструменту своїм знайомим, які вкладали величезні кошти в ці облігації, Мілкен тим самим згодом нівелював єдиний недолік «сміттєвих» облігацій - це низький рівень ліквідності через б про льшей ймовірності дефолту за цими зобов'язаннями.

Отже, все по порядку. Почавши в 1973 році з капіталу в 2 млн. Доларів, відділ високоприбуткових цінних паперів Drexel, начальником якого був Мілкен і який займався вторинним розміщенням облігацій, забезпечував 100% -у норму прибутку, заробляючи преміальні фонди, що досягали 1 млн. Доларів на рік.

Потім, в 1977 році в Drexelпоступает перше речення здійснити первинну емісію боргових паперів під власну гарантію на розміщення і подальше поширення серед приватних інвесторів від TexasInternational. Тепер Мілкен вирішив зіграти на тому, що чим нижче рейтинг боргових паперів компанії, тим дорожче обходиться компанії залучення капіталу. Тобто, ставши андеррайтером для такої компанії, можна отримати також високі комісійні за прийняття на себе ризику залучення капіталу за такими низькосортних паперів. В результаті Мілкен продав випуск на 30 млн. Доларів з величезною андеррайтингової комісією в 3%. В цьому ж році Мілкен випустив ще шість позик для компаній, які не могли залучити капітал іншим способом. [3]

У 1978 році він домігся переведення свого відділення в Каліфорнії. Мілкен був упевнений, що в рідному штаті йому буде простіше знаходити покупців. Випадок унікальний: зазвичай інвестиційні компанії всіма силами прагнуть потрапити на Уолл-стріт, а контора Милкена, навпаки, її покинула.

Щороку Мілкен проводив конференції з проблем «непридатних» облігацій в престижному готелі BeverlyHills. Спочатку це був формат наукової конференції. Але з кожним роком цей захід все більше схоже на зустріч багатих інвесторів, які говорили, які великі гроші отримали від облігацій Милкена і представники компаній, що випустили облігації, розповідали про те, як вони їм допомогли. У 1984 році цей захід назвали «Балом хижаків», і ця назва прилипло до нього назавжди.

Але далі, з середини 80-х років, в діяльності не тільки Милкена, але і все розростається кола інвесторів у високоприбуткові папери, стали з'являтися такі випуски цих паперів, які були спрямовані на поглинання великих компаній іншими компаніями, борг яких спочатку мав низький рейтинг. Це називається викуп з борговим фінансуванням - leveraged buyout, LBO). І таким чином, невелика агресивна компанія, набравши позикових грошей, купувала якусь гігантську корпорацію. Прикладів - безліч. А найяскравіший з них - це захоплення тодішнім рейдером Віктором Познером будівельної корпорації Fischbach Corporation. Будучи пов'язаним зобов'язанням не робити спроб захоплення, поки хто-небудь ще не вживе таку ж спробу або не купить хоча б 10% акцій Fischbach, Познер звернувся за допомогою до Мілкену. Останній порадив своєму багаторічному партнерові Іванові Боски купити велику кількість облігацій Fischbach. Мілкен запевнив Боски, що в разі чого відшкодує всі збитки. Отже, тут вже не можна побачити не тільки загарбницьке поглинання за допомогою «сміттєвих» облігацій, а й таємну змову. Але це вже не відноситься до теми.

Таким чином, простежуючи розвиток ринку високоприбуткових облігацій на так званому періоді Милкена, можна виділити основні типи емітентів таких паперів: це папери компаній ростуть і народжуються ринків, які Мілкен спочатку фінансував; потім «занепалі ангели», які стали звертатися в Drexelдля отримання фінансової допомоги у важкі часи; і LBO, які найчастіше мали на увазі під собою ворожі захоплення компаній. Вони наочно наведені в Додатку 3.

Далі, з розвитком і збільшенням викупів компаній з борговим фінансуванням і переховуються за ними злочинних змов, Майкл Мілкен в 1987 році заробив величезну суму в $ 550 млн. І в підсумку був засуджений до 10 років тюремного ув'язнення. Але він пішов на компроміс з правосуддям, і в підсумку Мілкен відсидів у в'язниці лише 22 місяці. Умовою його дострокового звільнення став довічний відмова від будь-якої діяльності, пов'язаної з цінними паперами.

Хоча все це розвиток ринку відбувалося в Америці, але на цьому можна завершити перший етап становлення ринку «непридатних» облігацій і в усьому світі, так як основний розвиток подій і ключова фігура знаходилися в даний період в США.

1.2 1988 - 1990 року.

Це дуже нестабільний період. Даний період можна характеризувати як час після Великої корекції в 1987 році практично на всіх фондових ринках світу, а також після скандалів на Уолл-стріт. В кінці 1980-х і почав 1990-х років ринок облігацій спекулятивної категорії кидало вгору і вниз. З величезних висот рекордного випуску в 1989 році [4] ринок впав практично до нуля в 1990 році [5]. Провідний андеррайтер цього боргу Drexelподал заяву про банкрутство, і багато великих гравців, включаючи деяких інституційних інвесторів, піддалися судовому переслідуванню, що призвело, як уже говорилося частково вище, до тюремного ув'язнення і стягнення гігантських штрафів. Ринкові рівні впали через банкрутства, вимушеного продажу на слабкому ринку і страху з боку величезного числа учасників ринку.

У 1989-1990 роках ринок практично не збільшився (див. Додаток 5). У той же час в самому 1989 році було публічно запропоновано 116 випусків на загальну суму 24,9 мільярда доларів.

Також на таке катастрофічно нестабільний розвиток ринку дуже сильно вплинуло прийняття в Америці закону про реформу і відновленні фінансових установ, відповідно до якого було потрібно, щоб позиково-ощадні установи коректували свої інвестиційні портфелі з ринку і позбулися «непридатних» облігацій до 1994 року. Ощадні та позичкові асоціації були змушені ліквідувати свої активи. Плюс до всього, Національна асоціація комісарів страхування (NationalAssociationofInsuranceCommissioners) посилила правила, що керують інвестиціями страхових компаній, і ввела більш високі вимоги щодо резервів. Ці дії надали ще більший тиск на і без того перенапружений ринок.

За даними FirstBoston, в 1990 році було здійснено всього 6 нових випусків на загальну суму 682 мільйони доларів, як ми вже з'ясували з Додатка 4.Moody'sпоказивает нові випуски на цілих 2, 75 мільярдів доларів, а MerillLynchговоріт про 10 нових випусках загальною номінальною вартістю 1,397 мільярда доларів. Але незалежно від використовуваних чисел, це була фактично ліквідація діяльності в сфері нових випусків.

Великі суми боргу вельми низьких порядків, випущені в кінці 1980-х років, змусили економістів задуматися, чи не втратили учасники ринку викидних облігацій почуття реальності. І тоді компанії стали приймати на себе вже нові заходи дохідності паперів - це «дохідність до дефолту» або «дохідність до реорганізації». З 1987 по 1989 роки включно ринок боргу спекулятивної категорії був такий, що інвестори купували такі випуски, які, ймовірно, не потрапили б на ринок десятиліття або два назад. Але в середині 1989 року з'явилися ознаки того, що ринок починає звертати увагу на якість викидних облігацій. Саме тому можна говорити про підвищення рейтингу тих небагатьох випусків, які мали місце в 1990 році.

Отже, в загальному і цілому даний період можна назвати періодом нестабільності ринку високоприбуткових паперів. І пов'язаний він був перш за все з банкрутствами та скандалами попереднього періоду, а також з посиленням у зв'язку з цим законодавства. Але далі йде етап відновлення ринку викидних облігацій, вже не тільки кількісного, але і якісного його поліпшення.

1.3 1991 - кінець 1990-х.

Зіткнувшись з розглянутими вище проблемами, ринок нових випусків «непридатних» облігацій в 1990 році практично припинив своє існування, як і багато його учасників. Але ринок відновився, його учасники знову прийшли в себе і набули впевненості. Не все те погане, що говорилося про «сміттєвих» облігаціях, відповідало дійсності. Багато хто усвідомив, що крім збанкрутілих компаній, які залучали «викидний» капітал для загарбницьких поглинань, були і хороші компанії, які прагнули залучити необхідний капітал, і що винагорода коштувало ризику. Ці компанії просто були малостійкими на той момент, і вони мало не банкрутували нарівні з багатьма компаніями-загарбниками.

Інвестиційні банки були готові укладати справедливі угоди, а трейдери були готові пропонувати конкурентоспроможні біди і офери. Розпродаж за викидними облігаціями припинилася, і у взаємні фонди високоприбуткових облігацій знову потекли гроші. Уже в 1991 році відбулося 43 нових пропозиції з загальним номіналом трохи більше 10 мільярдів доларів (див. Додаток 4). У 1992 було запропоновано паперів майже на 40 мільярдів доларів, а в 1993 був встановлений новий історичний рекорд в 314 проданих випусків сумарним номіналом 55,9 мільярдів доларів.

Якісний склад високоприбуткового ринку змінився з кінця вісімдесятих років в кращу сторону. Незважаючи на те, що це як і раніше залишався ринок з рейтингом В, в кінці 1994 року випуски з рейтингом ССС і більш низьким становили всього 9% в порівнянні з 15% в 1988 році. Випуски ВВВ і рейтингами Ва і ВВ становили 40% ринку в порівнянні з лише 13% в 1988 році. Також, за даними MerrillLynch, нові випуски з рейтингом В- і нижче становили лише 17,3% від обсягу 1994 року і 15,6% від обсягу 1993 Старший борг як процентна частка нових високоприбуткових випусків варіювався в період 1990-1994 років між 59 -83%. Навпаки, в 1986-1989 роках на старший борг припадало лише 19-34% від загального обсягу нових випусків.

Також дуже важливий показник зміни якісної структури - це використання надходжень від нових випусків високоприбуткових паперів. У період 1987-1989 років випуск на цілі поглинань і викупів з борговим фінансуванням становив 34,8-46,4% від загального обсягу нових випусків «непридатних» облігацій. А в 1990 році він впав до нуля, в 1991-1993 роках був на рівні 2,4-3,1% і склав в 1994 році 7,5%. Хоча і в 1994 році частка зросла в порівнянні з 1990-1993 роками, але все ж, в порівнянні з 46,4% в 1989 це досить мала частка, що дуже позитивно. Використання нових грошей на загальні корпоративні цілі, а не на злиття-поглинання складало в 1987-1989 роках 5,9% -10,5%, а в 1991-1994 піднялося до 19,7-31,5%.

Але все ж, незважаючи на явні поліпшення як в якісному, так і в кількісному відношенні, потрясіння, пов'язані з «викидними» облігаціями, тривали. У листопаді 1994 року TheWallStreetJournalсообщіла, що 12,25% -ві ноти GrandUnionCompanyс погашенням в 2002 році впали з 64 до 44, коли компанія оголосила, що через низку збитків не зможе здійснити деякі планові процентні платежі. 11,5% -ві ноти F & MDistributorsс погашенням в 2003 році за два торгові дні впали спочатку з 47 до 23, а потім до 20. І знову причинного були оголошені операційні збитки, а компанія заявила, що хоче провести реструктуризацію. У підсумку F & Mоб'явіла про банкрутство 6 грудня.

Такий негативний фон знову змусив багатьох інвесторів відмовитися від викидних облігацій. Але все ж більшість прихильників високоприбуткових облігацій вважало, що правильніше дивитися на загальну картину на ринку, а не на деякі ізольовані випадки, і бачити гідності і прибуток, що були у облігацій спекулятивної категорії. Все-таки в цілому цифри і структурні зміни свідчать про підйом сегмента високоприбуткових паперів.

Отже, підбиваючи підсумок всьому згаданому і розглянутому вище, необхідно сказати наступне: незважаючи на загальну стабільну або ж катастрофічно дестабілізуючу картину, не можна прогнозувати поведінку ринку високоприбуткових паперів з точністю, порівнянної з прогнозуванням ринку паперів інвестиційної категорії. Це досить очевидно, так як сегмент «сміттєвих» облігацій набагато нестійкіше в першу чергу через свого кредитного рейтингу, але також через набагато більш м'якого, у багатьох аспектах взагалі не регулює даний сегмент законодавства. Завжди знайдуться ті компанії, які фізичні особи або інвестиційні банки, які будуть панікувати через велику можливості неповернення боргу, або події банкрутства будь-якої компанії-емітента високоприбуткових паперів. Але в той же час, з більшою впевненістю можна сказати, що завжди знайдуться прихильники цього виду паперів, які готові прийняти високий, але, що важливо, розумний ризик на свої вкладення, тому що проблеми низької прибутковості багатьох ринкових інструментів і важкодоступність кредитів для нового ( зокрема, малого та середнього) бізнесу практично завжди залишаються актуальними.

Тепер ми розглянули основні аспекти в історії розвитку ринку «непридатних» облігацій. Це дуже важливо, тому що без розгляду корінних причин, які змусили розвиватися ринок в тому чи іншому напрямку, які спричинили за собою ті чи інші позитивні або негативні події, важко буде зрозуміти, як і чому розвивається ринок зараз і які його перспективи в майбутньому. Таким чином, можна сміливо переходити до розгляду сучасного стану ринку високоприбуткових цінних паперів та аналізу його перспектив в майбутньому як на світовому, так і на російському ринках.

2.1 Особливості «сміттєвої» термінології.

Перше, що хотілося б роз'яснити в цьому розділі - це саме вживання терміна «високоприбуткові» облігації, а не «сміттєві». Чому? Приблизно до середини 1990-х років досить велика частка таких паперів, як уже зазначалося вище, використовувалася для ворожих поглинань. Так, безсумнівно, в структурі використання таких позикових коштів відбувалися позитивні зміни. Але, в цілому, зараз даний вид облігацій більш коректно називати високоприбутковими, або хоча б облігаціями спекулятивної категорії, але швидше за все не низькосортних. Вони можуть бути безрейтінговимі, ​​але саме низькосортних паперів, що мають на увазі позику на корпоративні цілі, на розвиток компанії, а не позика на поглинання якої-небудь маленької компанією великий, що вже сформувалася і надійної корпорації, зараз все менше і менше. Це перестає мати сенс в світлі, по-перше, посилення законодавчих норм як в Європі, в Америці, так і по всьому світу, а по-друге, раніше це було малопрестижні, а зараз це тим більше не прикрашає маленьку агресивну компанію.

Хоча застосування конкретних термінів досить спірно, тому що деякі облігації спекулятивної категорії можуть зовсім не бути високоприбутковими, бо по ним все так само можуть не виплачуватися відсотки і мало надії на відновлення процентних виплат. Навіть прибуток, очікувана від реорганізації або ліквідації, може виявитися вельми і вельми низькою. Але, в свою чергу, деякі високоприбуткові інструменти можуть не відноситься до спекулятивної категорії, маючи інвестиційний рейтинг. Висока прибутковість може викликатися страхами дострокового погашення облігацій з високим купоном в умовах низьких процентних ставок. Також висока прибутковість може викликатися різким падінням ринків цінних паперів, що знижує ціни всіх випусків, включаючи ті, які володіють інвестиційними якостями.

Використовуючи термін «високоприбуткові цінні папери», деякі люди можуть намагатися виправдати ризики, пов'язані з цими цінними паперами. Але, звичайно ж, прибутковість вище середньої повинна означати для інвесторів підвищений ризик, тому що на інвестиційних ринках безкоштовних сніданків не буває.

Хоча термін «непридатні» порочить весь спектр боргу неінвестиційної категорії, він застосуємо лише до деяких конкретних ситуацій. Непридатні облігації - це не даремні речі, сміття або барахло, як випливає з терміна. Іноді інвестори сильно переплачують за свої цінні папери спекулятивної категорії і тому мають таке відчуття, що можливо купили покидьки або не має ціни сміття. Але хіба по суті не те ж саме трапляється, коли вони переплачують за цінні папери високої категорії? Бувають адже і випадки, і їх дуже багато, коли на непридатних облігаціях можна отримати далеко не непридатну прибуток. Тоді вже ці облігації, звичайно, не покидьки, а щось дуже привабливе в інвестиційному світі.

Крім того, не всі цінні папери в даному низькосортному секторі ринку знаходяться на межі дефолту або банкрутства. Багато емітентів можуть перебувати на порозі сектора інвестиційної категорії. Таким чином, учасники ринку повинні проявляти розбірливість, вживаючи ту чи іншу термінологію.

Отже, в цьому розділі хотілося б розглянути сучасний стан та перспективи розвитку світового ринку високоприбуткових паперів, і окремо те ж саме для російського ринку.

2.2 Сучасний стан та перспективи світового ринку високоприбуткових облігацій.

Європа і Америка.

В даному випадку буде доцільно об'єднати дані ринки високоприбуткових паперів, так як європейський ринок в загальному і цілому базується на принципах і взагалі на розвиток американського сегмента високоприбуткових паперів.

Для початку виділимо основні чинники попиту та пропозиції на сьогоднішньому європейському ринку високоприбуткових паперів. Баланс між попитом і пропозицією продовжує сприяти зростанню європейського ринку «сміттєвих» облігацій.

Попит на високоприбуткові облігації в Європі пов'язаний з тим, що:

1. як і в усьому світі, низькі ставки на державні папери роблять свою справу - європейські інвестори все більше прагнуть вкладати в більш ризиковані і високоприбуткові інструменти

2. зростаючий попит на облігації з підвищеною ставкою купона пред'являють пенсійні фонди, що зіштовхуються з нестачею коштів для виконання своїх зобов'язань. Населення Європи швидко старіє, а більшість європейських пенсійних систем відчуває нестачу фінансування. З огляду на, що 90% накопичень європейських громадян інвестовані на національних ринках і зазвичай приносять дуже низький дохід, поступовий перехід пенсійних схем в приватні руки, швидше за все, призведе до того, що на ринку з'являться величезні капітали, які шукають сфери прикладання з більш високою ставкою прибутковості.

Пропозиція високоприбуткових паперів також залишається високим у зв'язку з наступними факторами:

1.bank disintermediation (відтік капіталу з кредитно-фінансових інститутів на неорганізовані ринки позичкового капіталу). Європейські корпоративні позичальники починають відходити від своїх традиційних зв'язків з банками і шукати джерела довгострокового фінансування на більш гнучких умовах. Європа продовжує рухатися до структури ринку капіталів на зразок американської

2. в Європі починається структурна перебудова і транскордонна консолідація європейської промисловості. У нових умовах європейські компанії почали активно реструктурувати, що призвело до збільшення масштабів «відокремлення» (spin-off - освіту дочірньої компанії на базі частини активів материнської компанії) і злиття / поглинання, які часто фінансуються за рахунок позикових коштів. Саме зростання числа викупів з борговим фінансуванням зараз є головним рушійним чинником, що лежить в основі зростання європейського ринку високоприбуткових облігацій

3. увагу до цього ринку з боку найбільших транснаціональних інвестиційних банків

4. розширення ринку «сміттєвих» облігацій як за рахунок нових випусків, так і за рахунок «занепалих ангелів», яких після кризи все більше і більше.

Відмінності європейського ринку від американського.

Хоча європейський ринок сміттєвих облігацій створювався за подобою американського, між ними є ряд важливих відмінностей:

1) Відмінності в структурі: європейські "сміттєві" облігації зазвичай випускаються холдинговою компанією, на відміну від США, де емітентом виступає сама оперує компанія. Через цю особливість власники європейських облігацій в разі оголошення по ним дефолту не матимуть ті ж права і не зможуть діяти аналогічно власникам старших облігацій безпосередньо самої компанії.

2) Різні процедури банкрутства: в ряді європейських країн власники облігацій не мають переважного права вимоги щодо частки активів ліквідованої компанії і знаходяться в менш сприятливому положенні, ніж інвестори в облігації на американському ринку.

Найбільш складна проблема, яка заважає розвитку європейського ринку високоприбуткових облігацій, лежить в області субординування (підпорядкованості прав вимог кредиторів). Через те, що випадків дефолтів за європейськими «сміттєвим» боргами було мало, не накопичено достатнього статистики, достатньою для проведення порівняльного аналізу ставки повернення коштів (rate of recovery або recovery value), тому ситуацію доводиться вивчати на прикладі кожної конкретної справи. Крім того, в Європі інвестор стикається з 15 юрисдикціями, в кожній з яких законодавство про банкрутство має свою специфіку, але направлено в кінцевому рахунку на ліквідацію компанії. Навпаки, в США Глава 11 Закону про банкрутство робить упор на порятунок-реорганізацію компанії-боржника під керівництвом колишніх керівників в спробі уникнути її повної ліквідації.

Ставка повернення коштів за зобов'язаннями компанії, що оголосила про свою неплатоспроможність, - дуже важливий фактор для оцінки потенційного доходу по портфелю «сміттєвих» облігацій. Дослідження говорять про те, що в США власники облігацій, за якими був оголошений дефолт, можуть очікувати повернення 40% початкового вкладення (основної суми боргу). У порівнянні з приблизно 7% для всіх незабезпечених кредиторів у Великобританії (де немає порівнянної статистики по відшкодуванню коштів утримувачам облігацій). Зауважимо, що в 40% випадків банкрутства в Великобританії повернення коштів цієї категорії кредиторів не було взагалі.

Тому європейські фонди, що акумулюють кошти приватних інвесторів з метою їх інвестування у високоприбуткові зобов'язання, можуть зазнати серйозних втрат через «несхильність» до власників облігацій законодавства про банкрутство - в разі оголошення емітентом дефолту за своїми боргами інтереси роздрібних інвесторів таких фондів будуть ущемлені.

3) Відмінності в системі обліку: Європа поки не прийшла до однаковості застосовуваних бухгалтерських стандартів і правил звітності, що робить європейську систему обліку менш прозорою і зручною для аналізу в порівнянні з американськими Generally Accepted Accounting Principles (GAAP).

4) Різні рівні і ступеня розкриття інформації: американські емітенти високоприбуткових облігацій підпадають під регулювання SEC, що вимагає від них надання регулярної звітності. На відміну від Європи, де поки не вироблено єдиного підходу щодо вимог до емітентів, покликаних забезпечити інвесторів всією повнотою інформації.

Серед інших відмінностей можна також згадати меншу ліквідність ринку в Європі, більш слабкий розвиток індустрії колективних інвестицій за типом американських взаємних фондів і, звичайно, відмінності в інвестиційній культурі. Важливою обставиною, що гальмує розвиток ринку високоприбуткових облігацій в Європі, є брак знань з кредитного аналізу компаній з низьким рейтингом. Для європейських фахівців це багато в чому нова дисципліна, за якою їм ще належить напрацювати досвід. Все пояснюється просто: європейські компанії традиційно займають гроші у банків, а не приваблюють їх з фінансових ринків, і визначення ціни позикових коштів - більше питання довіри у відносинах їх тривалості, ніж кредитного аналізу.

Перспективи розвитку ринку в Америці і Європі.

Що можна сказати щодо перспектив сучасного американського ринку високоприбуткових паперів, то згідно зі звітом Bank of America Merrill Lynch, до 2013 року 40% американських випусків високоприбуткових облігацій, виявляться в дефолті. При тому, що «звичайний» - під час попередніх двох рецесій - сумарний п'ятирічний дефолтний рейтинг junk-bonds становив 30% [6]. «Як тільки державна допомога корпораціям почне слабшати, дефолти траплятимуться частіше», - пояснюють експерти з Merrill Lynch.

У 2009 році в США дефолтний індекс junk-bond виріс з липня в 9,4% до 10,2% в серпні. За прогнозами Standard & Poor's, до липня 2010 року цей індекс повинен був досягти майже 14% [7]. Офіційних даних на липень 2010 року у Standard & Poor'sсейчас немає, так як вони, як і MerrillLynch, публікують тільки річні дані або прогнози.

Раніше найвищий дефолтний індекс був зафіксований під час Великої Депресії - майже 16%. Однак в Merrill Lynch прогнозують, що цей рекорд буде побитий уже в другому кварталі 2010 року - індекс дефолтів виросте до 17%. Найстрашніше буде в 2013-2014 роках - коли junk-позичальникам доведеться погасити 361 млрд. Доларів за випущеними облігаціями, або 72% від усіх погашень цих облігацій, емітованих з 2008 року [8].

Прогнози Merrill Lynch збіглися з оприлюдненням рекордної статистики по притоку грошей в ETF (Exchange Traded Fund - індексний фонд, торгується на біржі фонд), що спеціалізуються на junk-bonds. Тиждень, що закінчилася 16 вересня 2009 року, ознаменувалася припливом в ці фонди 242,5 млн. Доларів, згідно з даними EPFR Global. А з початку року в них прийшли рекордні 17 млрд. Доларів - пік за всю історію спостережень з 1995 року. Інтерес інвесторів до такого роду інструментів можна пояснити лише одним, все тим же фактором - зростаючим апетитом до ризику. Індекс прибутковості High Yield Master II, що розраховується Merrill Lynch, до середині вересня 2009 року досяг 11,43%.

Експерти з European Credit Management вважають, що зростаюча мода на високоприбуткові облігації прийшла і в Європу. Поки ринок Старого світу майже в три рази менше американського - оскільки в США традиційно прийнято спочатку випускати облігації, а потім вже йти за відсутніми грошима в банк. В Європі досі все було навпаки - спочатку походи в банк і лише потім - випуск бондів. Починаючи з 2000 року в США обсяг ринку high-yield досяг 6 трлн. Доларів до 2009 року, з яких 85% це leveraged loans (коли компанія, будучи обтяженої великими боргами, продовжує займати, але вже за завищеними ставками - не плутати з LBO's), 15% - безпосередньо високоприбуткові облігації. В Європі за той же період обсяг високоприбуткового ринку досяг 2,2 трлн. доларів, на частку бондів тут довелося 7,5%.

висновки

Отже, підбиваючи підсумок усього сказаного вище, а також вищезгаданим цифрам, слід сказати кілька основних загальних моментів в перспективах розвитку ринку паперів спекулятивної категорії:

· У зв'язку з посткризовими економічними умовами і новою появою на їх основі великого числа компаній, що займаються саме злиттями-поглинаннями, збільшується і, як видно з прогнозів рейтингових компаній, буде далі збільшуватися, індекс дефолтів по облігаціях спекулятивної категорії

· Дана тенденція буде актуальна і для Європи, так як фактично європейський розвиток ринку високоприбуткових паперів копіює його розвиток в Америці

· Будь-хто ж не дивлячись на значення дефолтного індексу, загальна прибутковість ринку високоприбуткових паперів залишиться на високому рівні, тому що ставки облігацій неінвестиційної категорії - не менше ніж 12-13% в порівнянні зі значеннями індексу в 10-11%

· Зараз крім компаній, що переслідують захоплення або злиття, все одно залишається досить актуальною проблема фінансування компаній високотехнологічних галузей, які відкриваються на незанятних раніше сегментах ринку в основному високих технологій. Їх борговими зобов'язаннями рейтингові агентства не присвоять відразу ж інвестиційний рейтинг, це очевидно. Тому фінансування високоприбутковими облігаціями нових зростаючих компаній можна назвати завжди актуальним аспектом в перспективах розвитку ринку високоприбуткових облігацій.

2.3 Сучасний стан та перспективи розвитку ринку високоприбуткових паперів в Росії.

«Сміттєвий» сегмент в Росії

Перш за все необхідно сказати, що в Росії паперу спекулятивної та інвестиційної категорії називаються трохи по-іншому:

1. до першого ешелону можна віднести облігації високонадійних позичальників. В даному списку значаться великі компанії, що мають досить високі рейтинги від міжнародних рейтингових агентств і чималу частку капіталу, що належить державі (ВТБ, РЗ, ЛУКОЙЛ, Газпром, АІЖК і ін.). Прибутковість випусків даного ешелону невелика і варіює в межах 5,5-8% річних, залежно від дюрації облігаційної позики

2. до другого ешелону можна віднести облігації, прибутковість яких становить від 8-11% річних. По набору емітентів і галузей, в яких працюють компанії-позичальники, другий ешелон виглядає "багатшими" першого. До другого ешелону можна сміливо віднести і папери сектора зв'язку та металургійної галузі, машинобудівних і нафтохімічних компаній, а також позики окремих представників споживчого сектора і ін.

3. папери третього ешелону (саме вони в Росії вважаються «сміттєвими» облігаціями) за дохідністю можуть змінюватися з рівня 11-12% річних до фактично нескінченності. До даного ешелону найчастіше відносять облігації емітентів, у яких велика ймовірність дефолту, або присутні досить високі кредитні ризики. Цей сегмент корпоративного ринку облігацій, мабуть, найрізноманітніший. Компанії-позичальники мають дуже різну галузеву приналежність (будівництво, агропромисловий комплекс, ритейл і ін.).

Ось що написано в правилах фонду щодо інвестиційної стратегії фонду «Ризиковані облігації»: «Об'єктами інвестування є російські рублеві корпоративні облігації другого і третього ешелонів, які мають потенціал зростання курсової вартості в середньо- і довгостроковій перспективі і володіють прийнятним рівнем надійності».

В цілому різниця між другим і третім ешелоном невелика. Фінансова звітність компаній другого ешелону не набагато краще такий підприємств, що відносяться до ешелону ненадійних паперів третього ешелону. Але, в той же час, часом власниками облігацій, що належать до другого ешелону, стають іноземні інвестори, що у випадку з «сміттєвими» облігаціями малоймовірно. У той же час у разі повного і своєчасного виконання зобов'язань перед інвесторами компанія, що відноситься до категорії третього ешелону, може з часом перебратися в списки другого порядку. Трапляється, що дебютний позику емітента, потрапляючи на вторинний ринок, виявляється в рядах облігацій з високим рівнем прибутковості, але після певного часу компанія показує хорошу фінансову звітність, своєчасно виплачує ринковим гравцям грошові премії відповідно до встановленої величиною купона, в разі дострокового викупу без затримок виконує свої зобов'язання перед інвесторами. Таким чином, емітент створює для себе позитивну кредитну історію, яка в подальшому може сприятливо позначитися на ставці купона і статус емітента. Не виключений також перенесення поточних і наступних паперів емітента в більш привілейований котирувального листа і, як наслідок, перехід емітента з третього ешелону в другій і т. Д.

Таким чином, тут справа радше не в віднесенні тієї чи іншої паперу до певного «ешелону».З поправкою на специфіку вітчизняного ринку корпоративних облігацій до російських «викидними» облігаціями в даний час ми відносимо такі облігації, у яких, по-перше, ставка купона перевищує офіційний рівень інфляції [9], т. Е. Знаходиться на рівні вище 10-12 % річних [10], а прибутковість до найближчої дати оферти або погашення перевищує 10% річних; по-друге, структура позики передбачає використання спеціальної моделі, що є фінансовою прокладкою для забезпечення інтересів реального позичальника; по-третє, потік прибутку від фінансово-господарської діяльності емітента і його поручителів не покриває поточних купонних платежів, можливих виплат по найближчих оферт і представляє реальну ймовірність непогашення випуску, т. е. випуск є фінансово незабезпеченим, і нерідко метою позики емітента служить в основному реструктуризація заборгованості, а не розвиток бізнесу.

Поточна переоцінка ризиків в зв'язку з дефолтами.

Технічні дефолти - це привід до початку переоцінки ризиків в третьому ешелоні. За час існування ринку рублевих облігацій на ньому не відбулося жодного великого дефолту. Але останнім часом ми стали свідками 5 технічних дефолтів ( «Арбат Престиж», «Марта», ГОТЕК, «Мінеско», ГК «Держава»), що змінили ставлення інвесторів до ризику і значно ускладнить вихід компаній третього ешелону на ринок облігацій. На даний момент інвестори схильні використовувати оферти як можливість виходу з паперів незалежно від встановленої ставки купона. На відміну від сектора якісних паперів, де орієнтиром справедливого рівня прибутковості служить зовнішній ринок, у більшості інвесторів відсутнє розуміння адекватної оцінки ризику по емітентам третього ешелону (немає кредитних рейтингів, своєчасно публікується звітності, накопиченої статистики дефолтів і т. Д.).

При віднесення паперів емітента до зони ризику слід керуватися наступними критеріями:

1. Фінансові показники. Особливу увагу слід приділити покриттю короткостроковій частини боргу грошовим потоком від операційної діяльності (EBITDA), а також покриттю власними коштами і запасами загального обсягу чистого боргу.

2. Акціонерна структура. У разі незадовільних фінансових показників емітента непрозора акціонерна структура є достатньою підставою для віднесення емітента до зони ризику.

3. Масштаби діяльності. Ми вважаємо, що у компанії з міцними ринковими позиціями (в своїй ніші) низька ймовірність дефолту.

4. Рівень інформаційної прозорості компанії. Серед емітентів, яких відрізняє слабка підтримка з боку акціонерів або вразливі ринкові позиції, ми відносимо до зони ризику компанії, фінансова звітність яких, так само як і інформація про операційні показники, важкодоступна, а фінансові результати розкриваються нерегулярно.

5. Галузева приналежність емітента. Не слід недооцінювати також загальну ситуацію в секторі, до якого належить компанія, і її схильність до ризиків, характерних даній галузі. У разі якщо кредитна якість емітента було недостатньо високим, а сектор, до якого він належить, відноситься до найбільш ризикованим, його також слід включити в список компаній, розташованих в зоні підвищеного ризику.

Так, основні фінансові показники, які використовує в роботі фонд «високо ризиковані (викидні) облігації» під управлінням УК «ВІКА», такі:

· Фінансовий важіль до емісії (<1)

· Фінансовий важіль після емісії (<1)

· Коефіцієнт забезпеченості власними оборотними засобами (> 1)

· Коефіцієнт покриття (> 2)

· Коефіцієнт прогнозу банкрутства (> 0)

· Загальний коефіцієнт ліквідності (> 1)

· Прибуток від продажів / оборотний капітал (у%)

· Рентабельність активів

· рентабельність продажів

· Рентабельність власного капіталу.

Структура сучасного російського ринку високоприбуткових паперів.

Основними секторами, в рамках яких звертаються високоприбуткові облігації в Росії, є перш за все торгівля, будівництво та девелопмент і, звичайно, АПК. Розглянемо чому.

Сектор роздрібної торгівлі. Російський сектор роздрібної торгівлі відноситься до активно зростаючим секторам російської економіки. Активне зростання в даному секторі пов'язаний з тим, що більшість компаній в даному секторі протягом кількох років активно розширювали свої торгові мережі, що здійснювалося переважно за рахунок залучення боргового фінансування. Значне погіршення ситуації на боргових ринках (незабезпечені кредити стали менш доступні на тлі зростання процентних ставок) призвело до того, що ряд компаній сектора виявилися в скрутному фінансовому становищі (як уже говорилося вище, «Марта», «Арбат Престиж», «Копійка») . Низький рівень (в середньому нижче 8%) операційної рентабельності, характерний для всього сектора, сильно обмежує можливості компаній з обслуговування боргу за вищими ставками. Незважаючи на високі кредитні ризики, відзначимо, що кредитоспроможність окремих компаній визначається не стільки їх фінансовими показниками, скільки наявністю власних коштів, не обтяжених заставними зобов'язаннями. Це дозволяє провести альтернативні схеми рефінансування боргу. Наприклад, ТД «Копійка», Група «Альпі» і «Арбат Престиж» успішно продемонстрували можливість рефінансування боргу за рахунок sale-lease-back (угод під заставу своїх торгових площ).

Будівництво і девелопмент. Зрослі кредитні ризики для російського сектора будівництва та девелопменту аналогічні труднощів, з якими в даний момент стикаються компанії, що оперують на ринках нерухомості в багатьох країнах світу на тлі тривалої іпотечної кризи в США. При цьому в осяжній перспективі особливих поліпшень ситуації не передбачається. В результаті інтерес іноземних інвесторів до російських компаній сектора нерухомості помітно знизився. Підтримки сектору не робить навіть той факт, що російський ринок нерухомості продовжує демонструвати досить впевнені темпи зростання. Основним ризиком для даного сектора, на наш погляд, є висока потреба компаній в довгострокових фінансових ресурсах, а також в рефінансуванні короткої частини боргу. Це пояснюється специфікою будівельного і девелоперського бізнесу, яка має на увазі відсутність постійного грошового потоку, так як основний обсяг виручки формується тільки після введення в експлуатацію будівельних об'єктів, а також за рахунок паперової переоцінки нерухомості на балансі. При цьому слід зазначити, що більшість девелоперських компаній, представлених на ринку рублевих облігацій, не мають фінансової звітності, підготовленої за міжнародними стандартами, і відрізняються низьким рівнем інформаційної прозорості, що не дозволяє в повній мірі оцінити їх фінансовий стан.

Агропромисловий комплекс. Ризики рефінансування для сектора досить високі, що підтверджується недавнім технічним дефолтом ГК «Держава», а також певними труднощами з проходженням оферти, з якими зіткнувся ГК «Агрохолдинг». Разом з тим середній рівень боргового навантаження по сектору досить високий (відношення боргу до показника EBITDAв середньому перевищує рівень 5/6), при тому, що середній рівень операційної рентабельності становить всього 10-11%. Більшість компаній сектора характеризуються вкрай низькою інформаційною прозорістю і неефективним менеджментом, а фінансова звітність деяких емітентів є важкодоступною. Крім того, необхідно звернути увагу на фактор сезонності, характерний для аграрного сектора: грошові потоки компаній розподіляються нерівномірно протягом року, що в свою чергу призводить до виникнення тимчасових труднощів з ліквідністю, як це сталося з ГК «Держава». Проте, на тлі загального зростання цін на продовольство російський агропромисловий комплекс привертає увагу іноземних інвесторів, що підтверджується приходом західних акціонерів в капітали «Агріка» і «БЕЛГРАНКОРМ». Швидше за все в подальшому подібна тенденція збережеться, тому що в умовах складної поточної ситуації на кредитних ринках і обмежених можливостей фінансування для ряду компаній сектора прихід стратегічного інвестора є оптимальним варіантом продовження свого розвитку.

Перспективи російського ринку високоприбуткових облігацій.

Багато в чому перспективи зростання ринку «сміттєвих» облігацій залежать від темпів зростання економіки і окремих її галузей в кожній конкретній країні, на території якої працюють емітенти цих облігацій. І чим динамічніше буде економічне зростання, тим вище ймовірність того, що компанії - емітенти «непридатних» облігацій зможуть дотримуватися графіка виконання своїх платіжних зобов'язань. З ростом економіки ризик дефолту окремого емітента поступово знижується, також знижуються і ставки по високоприбутковим облігаціях, оскільки зменшується ризикова премія, необхідна інвесторами в якості компенсації за ймовірність неплатежу, що робить більш привабливими вкладення в «сміттєві» облігації. Все вищесказане можна в повній мірі віднести і до ситуації з корпоративними облігаціями в нашій країні.

Також про перспективи російського ринку високоприбуткових паперів може сказати ефективність управління фондами ризикованих облігацій. Порівняємо результати фонду «Ризиковані облігації» з індексом РТС (звичайно, порівнювати правильніше з індексами облігацій, але РТС демонструє загальну ділову активність і ефективність вкладень в традиційні фонди акцій):

· Квітень 2010 года: РТС складає 1617 пунктів

· Вересень 2010 года: РТС складає 1461 пункт

А що з фондом "Ризиковані облігації"? Він за цей же час виріс на 4,78%. Ринок падає, інвестори в літніх відпустках, а фонд заробляє гроші. Як фонд поводився в суперблагопріятний 2009 рік? Подивимося: стабільне зростання, 64,39% річних. Це менше, ніж показували фонди акцій, але все ж чудовий результат, не можна не визнати. Радують і показники витрат інвестора: винагорода КК «Трійка Діалог» - всього 1,8%, знижка - 0,5%. Звичайно, це дуже поверхневий аналіз, причому заснований на даних минулого, а тому робити прогнози і рекомендації на майбутнє досить складно. У будь-якому випадку вибирати фонд потрібно за сукупністю різних ознак, а не за кількома окремо взятим критеріям. До цього треба підходити виважено. Однак, безсумнівно на фонд «Ризиковані облігації» потрібно звернути увагу інвесторам, які хочуть досить великий надійності вкладень (ризик, як показує практика, не так вже й великий, в порівнянні з фондами акцій) і непоганого доходу.

Підсумок: навряд чи є сенс будувати всю інвестиційну стратегію (тобто нести всі гроші в даний фонд) на ризикованих облігаціях, але як варіант для розміщення грошей в періоди волатильності і застою на ринку ПІФ, що займається високоприбутковими облігаціями, може виявитися непоганим варіантом.

Висновки.

· Незалежно від сегмента корпоративного ринку внутрішнього боргу, облігації другого і третього ешелонів продовжують залишатися ризикованими фінансовими інструментами

· Як наслідок з попереднього висновку, щоб хоч якось привернути увагу серйозних російських і великих іноземних інвесторів до ризикованих облігаціях ринку внутрішнього боргу, підприємствам другого і третього порядку необхідно розпочати плавний перехід від управлінської звітності по РСБУ до аудованої звітності по МСФО. Розкриття інформації в меморандумі про стандарти звітності та її якості може також в значній мірі змінити вартість запозичення. Також не зайвим було б опублікувати коментарі до звітності.

· Розглядаючи кредитні ризики емітентів, інвесторам необхідно брати до уваги появу податкових претензій (величина яких може виявитися несподівано високою), про що ми могли переконатися на яскравому прикладі «Арбат Престижу»

· Своєчасний прихід стратегічного інвестора в компанії, що опинилися в скрутному фінансовому становищі, не є панацеєю, що підтверджують приклади «Марти», «Міннеско» і СЗЛК

· Використання стратегії покупки паперів, що торгуються значно нижче номіналу напередодні оферти, може бути виправдано в разі, якщо інвестор має інсайдерською інформацією щодо конкретного емітента, інакше прагнення заробити може обернутися значними втратами.А вживання інсайдерської інформації, як відомо, є одним з найтяжчих фінансових злочинів

· Можливість дефолтів, безумовно, завжди буде існувати. Велика ймовірність дефолту по облігаціях пов'язана або з можливими внутрішніми проблемами емітента, до яких слід віднести конфлікти серед його великих акціонерів або засновників [11], або з можливістю недружнього поглинання емітента іншими структурами, в тому числі його безпосередніми конкурентами по бізнесу. Тому велике значення для дефолту має не стільки позиція емітента на ринку своїх послуг, скільки його стійкість в собі і нормальні відносини з іншими компаніями-конкурентами на цьому ринку.

Книги, монографії, підручники:

1. Миркин Я.М., Лосєв С.В., Рубцов Б.Б., Добашін І.В., Воробйова З.А., «Керівництво з організації емісії та обігу корпоративних облігацій» - М, «Альпіна Паблішер», 2004

2. Річард С.Уілсон, Френк Дж.Фабоцці, «Корпоративні облігації: структура та аналіз» - М, «Альпіна Бізнес Букс», 2005

3. Саватеева А.П., дисертація «Корпоративні облігації різних класів прибутковості як об'єкт інвестицій на російському фінансовому ринку» - ФА, 2008

4. Джеймс Б.Стюарт, «Жадібність і слава Уолл-стріт» - М, «Видавничий дім Альпіна», 2000.

Статті і публікації:

5. Геній і лиходійство Майкла Милкена, «Компанія», випуск №39 (135), 2000.

6. Інвестиції в junk bonds, «РЦБ», № 11 (314), 2006

7. Продуктовий ритейл - флагман ринку високоприбуткових внутрішніх позик, «РЦБ» № 16 Август (367) 2008

8. Первинне пропозицію рублевого боргу: величезна і не проблемне, «Депозітаріум» № 2 Лютий 2010

9. Високоприбуткові облігації будівельної галузі, «РЦБ» № 19 Жовтень 2005

10. Конструювання облігаційної позики з індивідуальним поручительством, «РЦБ» № 20 жовтня (347) 2007

11. Junk bonds для пайового фонду, «РЦБ», №16 Вересень 2005

12. Нова реальність ринку рублевих облігацій, «РЦБ» №18 Вересень 2008

13. Корпоративні облігації компаній другого і третього ешелонів, «РЦБ» Жовтень 2007

14. Основні причини буму придбань за допомогою LBO, «РЦБ» №22 (349) 2007

15. Забезпечення ліквідності високоприбуткових облігацій організатором розміщення, «РЦБ» №13 (292) 2005

16. Реструктуризація корпоративних боргів (рублевих облігацій), «РЦБ» №9-10 2009

17. Аналіз ліквідності високоприбуткових облігацій на біржовому ринку, «РЦБ» №13 (292) 2005

Інтернет ресурси:

18. http://www.mikemilken.com/ - особистий офіційний сайт Макла Милкена

19. http://www.bostonfirst.org/- офіціальнийсайт CS First Boston Corporation

20. www.bondsonline.com/

21. http://sandp.ecnext.com/ - сайт офіційних публікацій Standard & Poor's

22. http://www.ml.com/index.asp?id=7695_15125_17454 - офіційний сайт MerrillLynch

23. http://www.gks.ru/ - офіційна служба Державної статистики

24. http://pif-investisii.blogspot.com/2010/09/troyka-dialog-riskovannye-obligatsii.html

Іноземні джерела:

25. W. Braddock Hickman, «Corporate Bond Quality and Investor Experience». Published in 1958 by Princeton University Press

26. Edward Altman, «Bankruptcy, Credit Risk and High Yield 'Junk' Bonds: A Compendium of Writings». - Oxford, England and Malden, Massachusetts: Blackwell Publishing, 2002.

27. «Historical Default Rates of Corporate Bond Issuers, 1920 - 1996» - Moody's Investors Services, 1997.

28. High-Yield Summary of Corporate Bonds, Merrill Lynch 2009

29. Credit Default Rates of Corporate Bonds: High-Yield Sector Survey, Merrill Lynch 2009.

30. Standard & Poor's 2008 Annual Forecast

31. Junk Bonds: Everything You Need To Know - investopedia.ru

Додаток 1. Довгострокові рейтинги облігацій.

Джерело: www.bondsonline.com/

Додаток 2. Порівняння дефолтів по американських боргових

зобов'язаннями рейтингового агентства Moody 's і досліджень Хикмен.

Джерело: «Historical Default Rates of Corporate Bond Issuers, 1920 - 1996», p.10 - Moody's Investors Services, 1997. Даннийісточнікбилоудобнеевзять, чемсамоісследованіеХікмена, таккакздесьпредставлениосновниеагрегірованниеданниепотабліцамХікменавісследованіі «Corporate Bond Quality and Investor Experience», Corporate Bond Defaults before and during the Great Depression, p. 114-117.

Додаток 3. Типи емітентів високоприбуткових боргових паперів.

Первинні емітенти - це молоді, що ростуть і багатообіцяючі підприємства, у яких, однак, немає ще солідних балансів і звітів про прибутки і збитки, характерних для багатьох визнаних корпорацій. Прикладом є багато існуючих сьогодні компанії Силіконової долини. У 1994 році журнал Vanity Fair опублікував статтю під назвою "Новий американський істеблішмент". Серед 19 героїв публікації фігурували компанії Теад Тернера, Крейга Маккоя, Самнера Редстоуна, Джеральда Левіна, Джона Мелоуна, Руперта Мердока, Баррі Діллера, Майкла Ейзнера, Рональда Перельмана і Білла Гейтса. З усіх тільки Білл Гейтс не був зобов'язаний своїм становищем "викидними" акціям Милкена.

«Занепалі ангели» - це категорія компаній, які раніше мали борг інвестиційної категорії, але для них настали важкі часи, і фінансові показники погіршилися. Вони можуть переживати дефолт або наближатися до банкрутства. Яскравий приклад - ChryslerCorporation, яка пройшла весь шлях від інвестиційного рейтингу до неівестіціонного і назад.

Про те, що таке LBOі про приклад ми поговорили в розділі 1.

Додаток 4. Нові випуски спекулятивної категорії, 1977 - тисяча дев'ятсот дев'яносто чотири

(за номінальною вартістю, в мільйонах доларів).

Джерело: High-Yield Handbook, January 1995 року, CS First Boston Corporation. http://www.bostonfirst.org

Додаток 5. Історичні дані за пропозицією нових випусків боргу спекулятивної категорії з розбивкою за джерелами, млрд. Доларів.

Джерело: High-Yield Handbook, January 1995 року, CS First Boston Corporation. http://www.bostonfirst.org

[1] W. Braddock Hickman, «Corporate Bond Quality and Investor Experience». Publishedin 1958 byPrincetonUniversityPress. У додатку 2 наочно представлена ​​основна його частина його праці - порівняння оцінок Moody'sі досліджень Хікмана.

[2] Edward Altman Bankruptcy, Credit Risk and High Yield 'Junk' Bonds: A Compendium of Writings. - Oxford, England and Malden, Massachusetts: Blackwell Publishing, 2002.

[3] Всі дані щодо Майкла Милкена і його діяльності - з його офіційного особистого сайту http: // www.mikemilken.com/. Також ці дані є і в книзі «Жадібність і слава Уолл-стріт» Джеймса Стюарта, але це все-таки художня книга, і, таким чином, більш точними даними вважаються цифри з його офіційного сайту.

[4] Мається на увазі саме середній розмір випуску, так як це більш точний показник для характеристики ринку облігацій в порівнянні із загальним числом випусків і сумарною їх вартістю. Дані про випуски облігацій спекулятивної категорії представлені в додатку 4.

[5] А вже цей факт можна простежити, дивлячись саме на суму випусків і їх загальне катастрофічно мале число. Див. Додаток 4. А середній розмір випуску скоротився лише в два рази.

[6] Цифри з High-Yield Summary of Corporate Bonds, Merrill Lynch 2009 року; Credit Default Rates of Corporate Bonds: High-Yield Sector Survey, Merrill Lynch 2009. http://www.ml.com/index.asp?id=7695_15125_17454 - Merrill Lynch Highlights і Global Research.

[7] З сайту http://sandp.ecnext.com/ - офіційні публікації Standard & Poor's, остання публікація за прогнозами - 2008 AnnualForecast.

[8] Credit Default Rates of Corporate Bonds: High-Yield Sector Survey, Merrill Lynch 2009.

[9] За даними Росстату, інфляція в Росії з початку поточного року склала 7,4% - дані на 30 листопада 2010 року.

[10] З огляду на цифри 2009 року в 8,8% і 13,3% в 2008 році (за офіційними даними Росстата), за щось середнє можна взяти ставку в 10%.

[11] Показовий приклад - це облігації ТОВ «Нортгазфінанс», яке є 100% донькою ВАТ «Нортгаз», до якого кілька місяців тому Газпром в черговий раз пред'явив свої претензії, і в результаті котирування облігацій впали до 70% і була реальна ймовірність їх дефолту.